並購的內涵非常廣泛，一般是指兼並（Merger）和收購（Acquisition）。兼並，又稱吸收合並，指兩家或者更多的獨立企業，公司合並組成一家企業，通常由一家占優勢的公司吸收一家或者多家公司。收購，指一家企業用現金或者有價證券購買另一家企業的股票或者資產，以獲得對該企業的全部資產或者某項資產的所有權，或對該企業的控製權。與並購意義相關的另一個概念是合並（Consolidation），是指兩個或兩個以上的企業合並成為一個新的企業，合並完成後，多個法人變成一個法人。
收購兼並的本質是公司所有權與控製權的轉移和重新組合。對於目標公司的大股東和管理層而言，這種控製權的轉移可能會損害其既得利益，反收購便由此應運而生。反收購的主體是目標公司，反收購的核心在於防止公司控製權的轉移。一般來說，反收購發生於敵意收購的情況之下。敵意收購是相對於友好或善意出價收購而言的，它是指遭到目標公司管理層反對的收購活動。目標公司管理層抵製收購的原因主要是以下三個：
①現任管理層不希望喪失其對目標公司的控製權。一旦被收購，目標公司的管理層將有較大變動，這將威脅到現任管理者的位置、權力、威望以及待遇。
②現任管理層認為公司具有較大潛在價值，不願輕易出售
③現任管理層或股東認為收購方出價偏低，希望通過抵製收購來提高收購方的出價。
在所有反收購措施中，毒丸術使用最為普遍。毒丸術通常是指公司章程規定的當一定的觸發事件發生時股東可以行使特別權利。一定的觸發事件可以是單一投資者持有目標公司股票累計至一定的比率或者收購者提出全麵要約收購(tender offer)的公告，而相應的特別權利雖然有許多具體形式但基本特征都是提高收購者的收購成本，具體的權利和條款包括：購買合並後新公司股票的權利（flip-over plans），即在一些被認定的觸發事件發生後，公司原有股東有權以較低的價格購買合並後新公司的股票；購買合並前目標公司股票的權利(flip-in plans)即在觸發事件發生後，公司原有股東有權以較低價格購買現有目標公司的股票等等
要理解毒丸，先回顧一下毒丸計劃的曆史。毒丸計劃是美國著名的並購律師馬丁·利普頓1982年發明的，最初的形式很簡單，就是目標公司向普通股股東發行優先股，一旦公司被收購，股東持有的優先股就可以轉換為一定數額的股票。這一方式可以有效地稀釋收購方的控製權，因此有一定的反收購效果。但它也有副作用，會使目標公司的長期負債增加，投資者會認為公司的經營風險增加。例如：A要收購B，B為了防止被收購，在公司章程中規定，當觸發條件發生時，某人或者某企業收購了公司20%的股份時，給予其他股東（注意：不包括收購者）發行可轉換優先股，這些股票可以轉換為目標公司普通股或者並購後新成立公司的普通股，如果其他股東行使轉換的權利的話，目標公司或者新成立公司就會增發股票滿足這種要求，總的股份數量就會增加，收購者的持股比例就會下降，其控股難度就會增加。例如：福爾曼公司是世界第四大釀酒廠，倫諾克斯公司是瓷器的主要生產商，在紐約證券交易所股價是60美元一股，福爾曼願意以87美元的出價購買，馬丁·利普頓建議給倫諾克斯公司普通股股東發放優先股，能在被收購時轉換成40份福爾曼公司的股票，一旦實施，福爾曼家族60%的控製權就會被稀釋
1985年末，利普頓對毒丸計劃作了改進，不再發行可轉換的優先股，而是向股東提供一個低價購買公司新發股票的期權，期權的實施條件是任何個人、合夥人或者公司收購了公司20％的流通股或收購了30％或以上的目標公司股份後按法律規定提出全麵要約收購(tender offer)的公告時。改進後的毒丸計劃被稱作擲出毒丸計劃（flip-over），也稱之為第二代毒丸計劃。
Crown Zellerbach是一家紙製品和紙漿的製造商，由於其股票價格長期不能反映公司儲備的大量林地的價值，公司股東希望外部投資者收購，但同時訂立了一個特別股東權利：在任何外部投資者收購20％的股票或者提出收購30％的股票的要約時，原有股東有權利在新公司成立後以100美元的價格購買市場價值為200美元新成立公司的股票。此時，一個長期以收購價值被低估公司股票而著稱的 James Goldsmith公司收購了 CownZellebach公司50％的股票，按公司訂立的特別股東權利，觸發事件在JamesGoldsmith收購公司20％的股票時就生效，但是該權利從來沒有被執行，為什麽呢？因為JamesGoldsmith因害怕毒丸政策帶來的高成本，在收購了公司50％的股票後停止了收購行動，（也就意味著沒有成立新公司，股東的特別權利無法執行），直至控製董事會後收回了毒丸，使股東的特別權利失效。最終，Crown Zellerbach公司股東放棄了這項特別權利才使得收購最終成功。實際上， Crown Zellerbach的毒丸計劃確實也沒能阻止Goldsmith公司的收購。
為了彌補擲出毒丸計劃的缺陷，又出現了擲入（flip-in）毒丸計劃，也就是第三代毒丸計劃。給予原有股東不是低價購買新成立公司的股票，而是低價購買目標公司的股票的權利，和擲出毒丸相比，少了新成立公司這個條件，對收購者的阻擊就更為有效了。在擲出毒丸計劃中，收購方很容易通過不購買目標公司所有發行在外的股票來進行規避，擲入毒丸計劃允許原股東（收購者除外）獲取目標公司的股票，擲出毒丸計劃隻允許原股東獲取新成立公司的股票，擲入毒丸計劃被用來稀釋目標公司的股權，無論收購方是否把目標公司並入自己的公司（也就是新成立的公司）。當收購者希望獲得公司的控製權但還沒有獲得一定股份的時候，擲入毒丸計劃是有效地。也可以把擲出毒丸計劃和擲入毒丸計劃各自的優點結合起來，用擲出毒丸防禦100%的敵意收購，用擲入毒丸計劃防禦控製型的收購。
2005年新浪對盛大的反收購就使用了毒丸。新浪是中國著名的門戶網站，盛大是中國最大的網絡遊戲運營商 2005年2月19日上午，盛大發布聲明，稱截至2月10日，已經通過公開交易市場購買了新浪19.5%的股權，並根據美國相關法律規定，向美國證券交易委員會(SEC)提交了受益股權聲明13-D文件。盛大在13-D中明確表示，此次購買新浪股票的目的是一次戰略性投資，可能進一步通過公開市場交易，以及私下交易或者正式要約收購和交換收購等方式增持新浪股票，並尋求獲得或者影響新浪的控製權，可能手段包括派駐董事會代表。針對盛大的敵意收購，摩根士丹利被新浪聘為財務顧問，迅速製定了購股權計劃。北京時間2月22日深夜10點，新浪董事會拋出了毒丸計劃。對於3月7日記錄在冊的新浪股東，所持每一股股票，都能獲得一份購股權。如果盛大繼續增持新浪股票致使比例超過20%時或有某個股東持股超過10%時，這個購股權將被觸發，而此前，購股權依附於每股普通股票，不能單獨交易。一旦購股權被觸發，除盛大以外的股東們，就可以憑著手中的購股權以半價購買新浪增發的股票。這個購股權的行使額度是150美元。也就是說，如果觸發這個購股權計劃，除盛大之外，一旦新浪董事會確定購股價格，每一份購股權就能以半價購買價值150美元的新浪股票。從現在看，由於購股價格未能確定，因此購股股數也不能確定。假設以目前(截至3月7日)每股32美元計算，一半的價格就是16美元，新浪股東可以購買9.375股(150÷16)。新浪目前總股本為5048萬股，除盛大所持的19.5%(984萬股)外，能獲得購股權的股數為4064萬股，一旦觸發購股權計劃，那麽新浪的總股本將變成43148萬股(4064萬股×9.375＋4064萬股＋984萬股)。這樣，盛大持有984萬股原占總股本的19.5%，一經稀釋，就降低為2.28%。由此，毒丸稀釋股權的作用得到充分的顯現。當然，如果盛大停止收購，新浪董事會可以以極低的成本(每份購股權0.001美元或經調整的價格)贖回購股權，用幾萬美元支付這次反收購戰鬥的成本。
毒丸的其他形式還有：
1、 後端計劃（backend plans），後端計劃在1984年第一次被使用，當收購方購買的的目標公司股份達到一定比例時，原有股東有權按一個比市價略高的既定價格（後端價格）將公司股票轉換為現金或其他高等級債券。實際上，後端價格給收購設定了最低價格。
2、 投票計劃（voting plans）的辦法，其內容是公司發行優先股，當麵臨敵意收購時就使優先股和普通股一樣有投票權，以降低收購方的控股比例。在采用這一方法時應先修改公司章程以適應發行優先股及優先股可以改變身份的要求。
3、 負債毒丸計劃：目標企業發行債券或借貸時訂立“毒丸條款”，依據該條款，目標企業遭到敵意收購時，債權人有權要求提前贖回債券、清償借貸或將債券轉換成股票
4、 人員毒丸計劃：目標企業的絕大部分高級管理人員共同簽署協議，當目標企業被惡意收購，且共同簽署協議的人員當中有人在收購後被降職或解聘，則共同簽署協議的人員將集體辭職。
毒丸計劃是增大還是減小了目標公司股東的利益呢？這裏有兩種不同的觀點。公司機構投資者（他們一般是公司股票較大持有者）認為毒丸計劃嚇跑了潛在的收購者，使得公司股價無法最大化。對股東而言，收購是友好還是惡意並不最重要，股價的上升才是最重要的，這是他們投資一個公司的最基本動力。尤其是機構投資者一直希望在公司管理上有更大的發言權，而毒丸計劃的實施使得管理層在麵臨收購時候獲得了太大的權利。而支持者則認為，毒丸計劃並非要防止收購，而是要提高收購價格，從而增加股東的額外收益。
數據顯示，自1997年以來，如果有一個施行毒丸計劃的公司成功反收購從而保持了自身的獨立性，那麽就有20個受毒丸保護的公司接受了收購要約。結果是，毒丸計劃似乎的確給公司帶來了價值提升。湯姆森和摩根的獨立報告表明，製定了毒丸計劃的非科技類公司，其收購溢價平均比股價高出41.8%，而那些沒有毒丸計劃的非科技公司的平均收購溢價才比股價高出28.2%；有毒丸計劃的科技類公司，其收購溢價更高出51.1%，而沒有采用毒丸計劃的科技公司的平均收購溢價為35.7%。
總之，在反收購過程中，毒丸計劃通過增加收購者的收購成本或者提高收購者的收購難度反擊了收購者的收購行為，也提高了收購價格，是反收購策略中最為普遍的一種策略，值得企業借鑒。
（文/ 肖勁 CQ9电子商學院副教授）
